La lira turca affonda in borsa e minaccia di trascinare fuori altri mercati emergenti. Siamo di fronte all'inizio di una nuova crisi finanziaria?
Dall'inizio di agosto il deprezzamento della valuta turca è andato aumentando, causando ingenti perdite alle banche che avevano deciso di investire nel Paese. L'entità del problema preoccupa già molti analisti che mettono in guardia dal rischio di una nuova crisi finanziaria, ma cosa possiamo davvero aspettarci da questo fenomeno? In questo articolo analizzeremo l'origine della crisi in Turchia, le sue conseguenze ei rischi di contagio per il resto del mondo.
L'economia più europea del Medio Oriente?
L'evoluzione dell'economia turca nel 21° secolo non si discosta molto da quella vissuta dal resto dei cosiddetti "emergenti": una moneta svalutata, manodopera a basso costo e abbondanti risorse naturali promettevano il terreno ideale per gli imprenditori europei e americani. ridurre i loro costi di produzione, e quindi questi paesi hanno beneficiato molto di un lungo processo di delocalizzazione industriale. Con l'arrivo della crisi economica, questa tendenza si è estesa anche ai mercati finanziari, poiché gli investitori sono diventati più propensi ad acquistare titoli dai paesi emergenti e hanno così compensato il calo dei rendimenti negli Stati Uniti e in Europa. In definitiva, si trattava di scommettere su mercati nuovi e in crescita, ottenendo ancora più benefici al prezzo di assumersi maggiori rischi.
D'altro canto, alcuni fattori come la posizione strategica tra Asia ed Europa, l'apertura commerciale e il controllo degli oleodotti e dei gasdotti hanno consentito La Turchia trarrebbe particolarmente vantaggio dall'offshoring. In questo modo, dal 2000 il PIL nominale è triplicato e settori come il tessile, la metallurgia o l'edilizia hanno vissuto un periodo di crescita senza precedenti nella storia del Paese.
Un altro grande beneficiario dell'afflusso di capitali esteri è stato il settore pubblico, poiché la capacità di indebitarsi a tassi di interesse più bassi ha consentito ai successivi governi di aumentare la spesa sociale e finanziare la costruzione di numerose infrastrutture che potrebbero far uscire il Paese dalla sua secolare arretratezza.
Ecco come sembrava funzionare per molti anni un circolo virtuoso perfetto: le banche centrali in Europa e negli Stati Uniti stampavano sempre più denaro, abbassando i tassi di rendimento sui mercati interni e generando un continuo eccesso di liquidità che veniva collocata nei mercati emergenti, tra i quali la Turchia si posizionava in alto. Una volta nel paese, i capitali hanno stimolato la crescita e la creazione di posti di lavoro, stimolando sia i consumi interni che le esportazioni. Anche l'unica obiezione che veniva sollevata al modello (il costante aumento del debito estero) non sembrava avere molta importanza, dal momento che un flusso sempre crescente di valuta estera rafforzava la lira turca e quindi l'effetto dell'indebitamento era a almeno parzialmente mitigato. Sembrava la ricetta definitiva per il successo, il che spiega perché nessun governo in questi anni ha pensato di cambiare il corso della politica economica. Dopotutto, cosa potrebbe andare storto?
Problemi nei mercati emergenti
La sostenibilità del modello dipendeva esclusivamente dal continuo arrivo di capitali dai mercati finanziari internazionali, e ciò a un ritmo sempre crescente.
Sebbene possa sorprenderci la rapidità con cui sono cambiate le prospettive per l'economia turca, la verità è che i primi segnali di debolezza si sono manifestati nell'estate del 2015, con gli shock che hanno spaventato gli investitori dal mercato azionario cinese. Sebbene il problema fortunatamente non abbia contagiato troppo la Turchia, nei mercati emergenti lo era già si cominciava a percepire una certa stanchezza dopo anni di sovrainvestimenti nello stesso momento in cui si sono sentiti i primi avvertimenti sul ritorno dello spettro della volatilità finanziaria.
Da allora l'economia turca sembrava mantenere la sua buona salute, ma era sempre più evidente che la situazione economica internazionale diventava sempre più avversa. Il calo delle importazioni cinesi, il mantenimento dei prezzi del petrolio relativamente bassi e il rallentamento della crescita dell'offerta di moneta in Europa e negli Stati Uniti sono stati i principali problemi per le economie a basso valore aggiunto e completamente dipendenti sia dalle esportazioni che dalle esportazioni. Il Brasile è stato il primo a cadere nel 2014. La Turchia è riuscita comunque a chiudere quell'anno con una crescita eccezionale (8,91%) pur mantenendo un ampio disavanzo delle partite correnti (4,67% del PIL), che ha rivelato una terribile debolezza del suo modello produttivo: nonostante l'esponenziale aumento della produzione le esportazioni erano ancora insufficienti essere un vero motore di crescita. Alla fine, la sostenibilità del modello dipendeva esclusivamente dal continuo arrivo di capitali dai mercati finanziari internazionali, e che lo facessero a un ritmo sempre crescente, poiché altrimenti la sostenibilità del debito estero poteva essere seriamente compromessa.
Ma se l'equilibrio esterno era fragile, quello interno non era molto più stabile: i flussi di capitale avevano innescato l'inflazione (nel 2017 i prezzi si erano moltiplicati per 14 rispetto al 2000), che ha costretto la Banca Centrale ad alzare gradualmente i tassi di interesse per contenere il rialzo dei prezzi. Il problema è che questo ha generato un differenziale ancora maggiore con i tassi in vigore in Europa e negli Stati Uniti, che ha incoraggiato le banche turche a indebitarsi in valuta estera per espandere il volume del credito sul mercato interno. Il risultato, come potrebbe essere altrimenti, è stata una bolla creditizia che ha notevolmente deteriorato la solvibilità delle istituzioni finanziarie del Paese.
Nel grafico in alto possiamo vedere le principali variabili macroeconomiche che hanno formato questo circolo vizioso. Come si vede ad occhio nudo, c'è un'evidente correlazione tra crescita, inflazione e disavanzo delle partite correnti (forse non così netta nel caso degli investimenti esteri, ma bisogna tener conto che questo non raccoglie significativi afflussi di capitali come le transazioni in valuta estera), che mostra la dipendenza dall'esterno dell'economia turca a crescere al prezzo di aumentare l'indebitamento e subire pressioni inflazionistiche. Come abbiamo già commentato in precedenza, l'origine dell'attuale crisi è stata possibile per l'eccessiva espansione del credito, favorita a sua volta da tassi di interesse che a malapena hanno tenuto il passo con l'inflazione e da un eccesso di liquidità dall'estero.
La crisi turca
A tutti questi problemi si è aggiunto un terzo fattore che si è rivelato decisivo per lo scoppio della crisi turca: dall'inizio del 2018 i tassi di interesse negli Stati Uniti sono tornati a salire dopo quasi un decennio a livelli minimi, che incentivi per gli investitori ridotti assumersi maggiori rischi in cambio di redditività. In altre parole, non era più necessario investire in titoli molto più volatili per ottenere rendimenti più elevati, il che ha causato un significativo movimento di capitali dai mercati emergenti agli Stati Uniti. Il problema ha colpito in pieno l'economia argentina (a tal punto che il governo è stato costretto a ricorrere a un prestito d'emergenza del FMI), ma anche altre valute emergenti come la rupia indonesiana o la lira turca sono state trascinate al ribasso dallo stesso effetto. e ha subito ribassi sui mercati.
Forse per un attimo alcuni analisti hanno pensato che il crollo del peso argentino potesse incidere solo in modo collaterale sull'economia turca come era già successo con la borsa cinese nel 2015, cioè nulla che un breve intervento della banca centrale non potesse risolvere: crolli si poteva vedere valuta per qualche settimana, ma subito dopo tutto sarebbe tornato alla normalità. Immediato, però, l'innesco finale della crisi: dopo l'imposizione di sanzioni ai membri del governo turco, il 10 agosto Donald Trump dazi raddoppiati sulle importazioni acciaio e alluminio, un duro colpo per le esportazioni turche negli Stati Uniti.
La reazione del mercato a un Paese che già stava suscitando dubbi tra gli investitori è stata di passaggio massiccio a posizioni corte, causando forti cali in Borsa (quasi il 50% da inizio anno) e sulla lira (37,81%). Il rifiuto iniziale del governo di negoziare con Trump e di rettificare la politica economica è servito solo ad alimentare ulteriormente la sfiducia generata dal Paese.
Finora la risposta delle autorità turche (il cui presidente si è rifiutato, anche per motivi religiosi, di alzare i tassi di interesse) è stata limitata, aumentando le restrizioni alle operazioni in valuta estera, riducendo i coefficienti di riserva per le entità finanziarie e immettendo liquidità nel mercato. Tuttavia, questo non ha impedito alla lira di continuare deprezzandosi a un ritmo allarmante, né che le principali banche europee e nordamericane stiano pagando la loro esposizione ai titoli turchi con ribassi dei mercati azionari. In alcuni casi, come BBVA (proprietario del 49,85% di Garanti, la seconda banca in Turchia), le perdite raggiungono già il 21% del loro valore in borsa.
Ci sono rischi di contagio?
La verità è che l'inerzia del governo (che continua a incolpare di tutto una presunta cospirazione internazionale guidata dagli Stati Uniti) e il suo rifiuto di rettificare gli errori commessi continua a destabilizzare i mercati. Nel caso in cui vengano presi provvedimenti, molto probabilmente sarà un aumento dei tassi di interesse (per stimolare gli investimenti in valuta nazionale e rallentare l'espansione del credito), ma viste le circostanze è difficile che basti: l'Argentina ha già fatto nel maggio di quest'anno di fronte a un problema molto simile e anche così è stato costretto a chiedere al FMI il più grande prestito della sua storia (50.000 milioni di dollari). Non si può quindi escludere che anche la Turchia possa chiedere aiuto a questo organismo in un futuro non troppo lontano. Né vanno dimenticate misure più estreme, come maggiori restrizioni ai deflussi di capitali o l'imposizione di un corralito finanziario.
Le prospettive per l'economia turca non sono quindi delle migliori, a meno che il governo non decida di rettificare e intraprendere un ampio programma di riforme che ripristinerà la fiducia degli investitori correggendo gli squilibri del quadro macroeconomico (che sembra improbabile a breve termine). Di conseguenza, è naturale che sorgano dubbi sul pericolo che l'affondamento della lira trascini verso il basso altre valute emergenti e termini dando luogo a una nuova crisi finanziaria internazionale. Si tratta di speculazioni non infondate: anche il rublo russo, il rand sudafricano e il peso messicano hanno subito forti flessioni ad agosto.
Tuttavia, ci sono anche ragioni per essere ottimisti. Negli anni precedenti, altri mercati emergenti delle dimensioni dell'Argentina o del Brasile hanno subito forti deprezzamenti delle loro valute e questo non ha significato nulla come una ripetizione del fallimento di Lehman Brothers. Anche un gigante come la Cina ha avuto un estate nera sul mercato azionario nel 2015 senza causare seri problemi al resto dell'economia mondiale.
In conclusione, possiamo dire che vedere in Turchia l'innesco di una nuova crisi finanziaria internazionale sarebbe forse qualcosa di affrettato per il momento, ma quello che sembra certo è che si svolta nella storia del paese. Come riflesso fedele della sua posizione geografica, l'economia turca ha unito per molti anni i progressi del capitalismo occidentale con la fusione delle sfere politica, sociale e religiosa così tipica del mondo islamico. Ora, con una moneta in caduta libera e un presidente congelato nell'immobilità, i turchi sembrano costretti a scegliere: avviare le riforme che chiedono gli investitori, negoziare con Trump e mantenere i legami con l'Europa o intraprendere la strada del populismo e isolamento, incolpando tutti i problemi di cospirazioni occidentali. Deve decidere, ancora una volta, tra Europa e Medio Oriente, il destino a cui sembra destinato un Paese che estende i suoi confini attraverso due continenti.